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可转换公司债券(Convertoble Bond)

发布时间:2018年5月10日 大理公司法律顾问律师  
    可转换公司债券(convertoble bond)
  可转换公司债券的全称为可转换为股票的公司债券,是指发行人依照法定程序发行,在一定期限内依照约定的条件可以转换为股票的公司债券。理解可转换公司债券概念,应该注意以下几点:
  首先,可转换公司债券是一种公司债券,与公司债券有共同之处:在可转换公司债券转换为股票之前,其特征和运作方式与公司债券相同,它实际上就是公司债券。如果是附息债券,则按期支付利息:如果可转换公司债券在到期之前没有转换为股票,或者没有全部转换为股票,则这些可转换公司债券如一般意义上的公司债券一样,必须还本付息。并且在还本付息以后,这些可转换公司债券的寿命就宣告结束。
  其次,可转换公司债券与一般意义上的公司债券有着明显的区别:一般意义上的公司债券须在一定期限内按照约定的条件还本付息,还本付息全部完成以后,公司债券的寿命即完全结束,而可转换公司债券一旦转换为股票以后,其具有的公司债券特征全部丧失,而代之出现的是股票的特征。
  第三,从理论上,可转换公司债券的理论基础既有公司债券理论,也有股票理论。在转换公司债券发行时,主要以公司债券理论为主,也要考虑股票理论:在可转换公司债券转换为股票时,在定价方面既适用公司债券定价理论,也需参考股票定价理论:在转换为股票以后,主要是股票理论。
  5.资产支持债券(asset-backed securities)
  资产支持债券,也称资产支持证券,资产证券化,是以美国为首的西方发达资本市场国家在80年代金融创新中涌现的金融品种,是以某种资产组合为基础发行的债券。1985年3月,美国的斯佩里金融租赁公司(sperry lease finance corporation,现改为unisys)为了融通资金、改善经营,以1.92亿美元的租赁票据为担保,发行了世界上第一笔资产支持证券,随后,马林·米兰德银行(marine midland)于5月发行了世界上第一笔以汽车贷款担保的资产支持债券。由此,引发了西方发达资本主义国家资产证券化的浪潮。
  到目前为止,能够进行资产证券化的资产可以有以下几类: (1)住房抵押贷款, (2)应收账款, (3)消费贷款,包括汽车贷款、学生贷款、房屋建造贷款等, (4)设备租赁贷款: (5)信用卡。
  一般来讲,资产支持债券发行过程是这样进行的:(1)上述资产的拥有者,一般是银行或其他金融机构,向资产支持债券的发行者——特设目的载体(special- purpose vehicle,简称spv)“真实出售”需要证券化的资产,(2)spv将购买到的资产重新包装,根据质量不同,将资产按不同等级分类(有时还通过担保提高其信用等级),以这些资产为信用基础发行债券募集资金。
  关于资产证券化,笔者认为,主要有以下几个特征:
  第一,资产的原始拥有者不是资产支持债券的发行人(issuer),只是发起人(sponsor),他们把其拥有的资产组合(p001)出售给了spv,spv才是资产支持债券的发行人或者债务人。
  第二,资产的原始拥有者向spv出售资产属于“真实出售”,即这部分资产与其原始拥有者在法律上已经没有任何关系,即使原始拥有者发生破产,这部分资产也不会遭到清算,从而达到了破产隔离的目的,资产支持债券的持有人权益得到了保证。
  第三,资产支持债券发行人本身不进行生产经营,没有经营利润,其发行债券的还本付息资金来源是其收购并证券化资产的收益。
  对于如何认识和借鉴资产支持债券或者资产证券化问题,笔者认为应该关注以下几个方面:
  第一,资产支持债券与传统意义上的公司债券最大的区别在于与公司债券信用基础不同,一般意义上的公司债券的信用基础是公司债券发行人的信用历史,资产规模、资产质量和经营利润,都是已经发生的、或存在的信用基础形式,而资产支持债券的信用基础不在于 spv的资产规模,资产质量和经营利润,而是支持债券的资产的未来收益,担保人的信用或抵押物。这是公司债券的创新和发展,是资产支持债券的核心思想。
  第二,资产证券化最大优点在于通过证券化使非标准化、非流动性的资产达到标准化,提高其流动性,资产的流动性风险得以降低,这是资产支持债券的基本原理。
  第三,关于spv的组织形式和法律地位问题。既然 spv能够发行债券,它必须是独立的经济法人,产权清晰,并且要承担有限责任。因此,spv一般形式应是股份有限公司和有限责任公司,发行的债券在理论上和法律地位上相应地也应是公司债券,在管理上接受公司债券有关法律法规的规范。但由于资产支持债券终归与一般意义上的公司债券有较大差别,一般应为资产支持债券制定特别的法律法规,但不应与有关公司债券的法律法规相抵触,相矛盾。
  也有人提出可以将spv设立为一个信托机构,然后发行信托收益凭证。笔者认为,至少有以下几个问题需要探讨:(1)这不是真正意义上的资产支持债券,“债券”和“收益凭证”有很大的原则区别,这种方式进行的资产证券化不是规范意义的资产证券化。(2)以信托方式发行收益凭证,不利于保护收益凭证持有人的权益。这是因为,一般来讲,收益凭证发起人不允诺最低收益,也不具有完善公司的治理结构和进行充分及时、准确和完整的信息披露的条件,这使得收益凭证持有人既不能如购买公司债券一样得到最低收益保证,也不如股票投资人由于股份有限公司在完善的公司治理结构和完备的信息披露制度下减少“道德风险”和“逆向选择”,其权益得到有效保护。因此,笔者不支持以设立信托的方式进行资产证券化。
  第四,关于住房抵押贷款证券化(mortgage— backed securities,简称mbs),在很多文献中都把其与资产支持债券或者资产证券化分开研究,没有把其作为资产证券化的内容之一进行研究。笔者认为:
  (1)这种分法有其合理的一面。首先,mbs产生于20世纪30年代,是政府为了促进住房建设,通过出资设立有关专门机构,购买私营机构的住房抵押贷款,然后进行证券化发行支持债券。如1938年,美国政府根据《国民住宅法》成立了“联邦国民抵押贷款协会(fannie mac)”。该机构的主要任务是开辟住房抵押贷款的二级市场,主要购买联邦住宅管理局和退伍军人管理局担保的抵押贷款。从经济机理上分析,fannie mac在抵押贷款市场上的作用类似中央银行,它通过买卖金融机构的的抵押贷款来对这些机构提供资金支持。美国联邦政府为进一步促进抵押贷款二级市场的发展, 1968年,又出资成立了一家新的“政府国民抵押贷款协会(ginnie mac)”,1970年,又创立了一家抵押贷款公司——联邦住宅贷款抵押公司(freddiemac)。可以看出,mbs与abs的最大区别在于,mbs是由联邦政府出资并主导,旨在促进住房建设的一种政策举措,而一般意义上资产支持债券属于民间的、私有的经济行为。其次,以上机构发行的债券都有强烈的政府背景,甚至还通过政府财政担保,在某些程度上属于“政府债券”,与一般意义上的私营机构进行资产证券化有很大差别。
  (2)就核心思想、基本原理和运作机理看,mbs与abs是一致的,都是“一个以某种资产组合为基础发行证券的过程”。因此,在对mbs进行理论分析时,应该与abs放在一起讨论,即是说,mbs与abs的理论基础应是相同的。
  对于中国如何借鉴abs,笔者应该坚持以下原则: (1)鉴于中国的政府体制、金融体制与美国有较大差别,中国在借鉴abs时要学习核心思想和基本原理,不能简单套用美国的制度设计:(2)中国借鉴abs要如其发展演进历史一样,先从mbs做起,然后总结经验,逐步扩大证券化范围:(3)中国的spv必须设立为股份有限公司或有限责任公司,但由于目前《公司法》规定发行公司债券的公司必须有连续三年的盈利业绩,以及近3年平均利润够支付债券一年的利息,因此,发行公司债券有法律上的障碍。
  为此,笔者认为,中国为了发展abs,可以进行以下选择:第一,从根本上,必须修改《公司法》,为 a b s创造条件:第二。在修改《公司法》需要较长时间,一时难以实施的情况下,可以单独立法和修改《企业债券管理条例》,使设立的spv能够回避《公司法》关于发行公司债券的必要条件,在《企业债券管理条例》的规范下发行企业债券,然后随着时间的推移,逐步修改《公司法》,使abs迈入规范发展的渠道。


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